铝：政策预期支撑 期价上方仍有空间

借着各省出台新年度投资计划及供给侧改革继续深化的政策预期，春节后包括有色金属在内的工业品在下游未充分回归之前率先发动一轮涨势。当缺乏新的利好刺激，下游面对高价原料采购积极性不佳，期货市场多头信心受到动摇，获利离场导致近期有色、黑色金属价格大幅回撤。其中，沪铝主力由14500元/吨一线快速下挫至13500元/吨，有库存超预期回升的压制，也有投资者削减对尚不明晰的电解铝供给侧改革目标押注带来的冲击。

　　库存季节性回升，现货持续贴水

　　春节前后上海、无锡、杭州、南海、巩义五地现货库存如期回升，电解铝生产不停歇与多数下游加工企业放假形成错配是造成现货库存季节性增加的主要原因。截止2月23日，五地现货库存为95.3万吨，周度库存增长7.5万吨，涨幅有所放缓，但较节前的库存低点21.6万吨增加了73.7万吨，涨幅341%。2016年春节后现货库存由低点61万吨回升至92.8万吨，涨幅52%。2017年库存回升周期中的库存高点已经超过2016年，且尚未出现拐点，给市场信心带来较大的冲击。

　　现货库存的快速增加与新增产能和复产在2016年四季度集中投放高度相关。国家统计局数据显示，2016年12月国内电解铝产量达289万吨，同比增长13.2%，SMM数据显示，2017年1月国内电解铝产量提升至303.8万吨，再次刷新历史新高，单月同比增幅达22.0%。不断攀升的产出数据着实考验下游的承接消化能力，库存的单周涨幅收敛总体而言是个好迹象。

　　现货方面，换月后华东地区现货持续贴水在240元/吨左右，较节后大于300的贴水幅度有所改善，但持续的贴水吸引期现套利使得交易所仓单居高不下，同样给市场带来压力。然而，铝价大跌过程中，下游企业逢低采购的积极性提升，有助于改善投资者信心。

　　悬而未决的供给侧改革，左右铝价的节奏

　　从2016年底的《国务院关于发布政府核准的投资项目目录》要求要求各地方、各部门不得以任何方式备案及支持新增产能项目，到2017年初国家发改委明确推进供给侧改革和“三去一降”将电解铝列入去产能名单，再有《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》的征求意见稿显示，河北、山东、河南和山西4省所涉及1100万吨电解铝生产企业产能的30%将被削减，去产能之决心坚定。

　　从供给侧改革范围扩大到电解铝的言论出现至今，仍未有具体的政策实施细则，当前市场普遍认为政策执行是趋势，只是力度尚未可知。从实现控制产能的可能路径上看，其一，以环保为抓手，淘汰排放不达标的产能，这直接影响到原料这端污染相对严重的碳素和电力，若对碳素限产或电厂进行必要的技术改造，Z终会推升电解铝的生产成本。其二，通过行政手段将未获得批文的电解铝企业关停，这“一刀切”的政策难以落地，毕竟地方政府更重视经济的稳定增长，电解铝行业牵扯用电、用工等多方面，部分地方政府已经在积极帮助企业协调与寻求支持。其三，控制新增长产能投放，2017年及2018年计划投放的新增产能分别为310万吨和320万吨，整体来看，国内新增产能投产高峰期已过，未来新增产能投放通过市场价格实现的可能性较大。

　　从阿拉丁统计数据及预测看，在不发生进一步去产能的前提下，2017年产能增长10%至4632万吨，产量预计增长10%至3590万吨，消费增长7%至3448万吨，过剩142万吨，约占产出的4%，铝市供需整体呈现弱平衡格局。若发生去产能，参考钢铁2016年7%的去产能力度，2017年铝市4%的过剩格局极易被打破。不管是成本提升，还是弱平衡会被打破的预期，均给做多铝价以一定的安全空间。

　　近期，沪铝在跟随周边商品回调的同时，自身在遭受着库存快速回升的短期压力。但是，从消费时间节点、生产成本及产业政策前景上看，铝市春季消费行情仍然值得期待，上方空间比下方更具想象力。操作策略上，建议在公布库存增长冲击或周边市场回落带动铝价回调中，寻找布局去库存带动的价格回升行情，下方支撑在13500一线，目标在前高14500-14800区间，规避追高行为。 （覃静）